投資組合的規模和收益往往難以兼顧，組合規模越大，要保持同樣的收益水平就越難。而當中國平安4.7萬億元體量的投資資產遭遇低利率環境時，投資的難度可想而知。

中國平安總經理助理、首席投資官鄧斌每天面對的就是這樣的挑戰。

“‘后視鏡’是最清楚的，向前看永遠不確定。但這也就是我們做投資最有挑戰，也最令人興奮的地方。”鄧斌在近日接受第一財經記者專訪時表示，“要在森林中找出一條自己的路來，如何去看未來的發展，我們不停地在做這樣的探索。”

面對不確定的環境，鄧斌在專訪中分享了4.7萬億元險資的配置思路和動作，從中可以看出中國平安這一市場機構投資者對后市的判斷。

3.6%是非常保守的數字

年報信息顯示，面對復雜多變的市場環境，2023年平安保險資金投資組合實現綜合投資收益率3.6%，同比上升0.9個百分點。

但另一邊，基于對宏觀環境和長期利率趨勢的綜合考量，中國平安于2023年將壽險及健康險業務內含價值長期投資回報率假設從5%審慎下調至4.5%。如實際的長期平均投資收益率未達到這一假設，會使得內含價值“虛高”，因此這一假設也被險資投資人士視為對長期平均投資收益率的要求。

從財務報表層面，即使下調了假設，2023年中國平安3.6%的單年綜合投資收益率也暫未達到4.5%的要求。不過鄧斌強調，3.6%是一個非常保守的數字。

據鄧斌介紹，中國平安財報采用審慎原則，3.6%的綜合投資收益率中未包含優質不動產和利率債的市價浮盈。

“平安險資持有超過1600億元的優質不動產，在年報中均采用成本法來計量，每年進行折舊，這些不動產折舊后的賬面價值較市值來說差距巨大。另外，我們之前配置了大量的長久期利率債，雖然這些債大部分被計入以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產，但平安基于審慎原則，在利率下行環境中這些利率債的市值浮盈也并不體現在綜合投資收益率中。”鄧斌說。

另一方面，鄧斌反復強調了保險資金的長周期性。“保險資金這類長久期資金需要穿越宏觀周期，我們通常看過往十年的綜合投資收益率。即使在如此保守審慎的財會政策下，我們十年的平均投資收益率也遠高于我們的假設。”

年報數據顯示，近10年，中國平安保險資金實現平均凈投資收益率5.2%，平均綜合投資收益率5.4%，均超內含價值長期投資回報假設。

投資三部曲

鄧斌也坦承，盡管近兩年投資收益率的低迷僅是大周期中的一個階段，但壓力也必然存在。

“在不確定的環境中尋找確定性的機會來做配置，確實挑戰很大。”鄧斌說。他在專訪中重復了多遍他總結出的三條投資原則：“戰略定力、穿越周期；戰術機動、未雨綢繆；配置均衡、分散風險。”

從戰略角度來看，鄧斌認為，任何一個經濟體在歷史上都不會脫離周期規律。“我們不認為某個利率的狀態會永遠持續下去的。我們前些年有過利率高的時候，現在正經歷利率逐漸下行的時期，未來我們還會經歷利率上行，所以要有定力穿越這樣的‘朱格拉周期’。而保險業作為經濟的減震器和穩定器，是逆周期產業，我們要相信中國經濟的發展是前景可期、未來向好的，這種宏觀定力下跨越十年周期的資產配置戰略是我們能夠長期成功的根本。”鄧斌說。

而從配置戰術角度上來說，提前研判對于險資來說尤為重要。鄧斌以利率債為例介紹稱，近幾年中國平安都在市場利率走低之前，抓住利率最優化的高點上配置每年高達三千億元左右的利率債，大量的長久期利率債縮短了資產負債久期缺口，在有效久期口徑下，目前中國平安的資產負債久期缺口已縮短至不到兩年。

“這種配置第一是需要配置時間的，第二需要有決斷力，要在年初的時候早配置早收益，并預判未來利率大概率朝著什么方向走。”鄧斌說。

而在風險管理方面，鄧斌認為在眾多抓手間最根本的就是均衡配置，分散風險。

“分散風險的原理是組合管理，這就像一個‘蹺蹺板’，這邊起來，那邊下去，就會產生最終的均衡效應。”鄧斌稱，中國平安險資投資需要秉承兩大均衡配置，大方向上的均衡配置是以長久期利率債為代表的固收資產和以股票為代表的風險資產之間的“八二”均衡，同時股票中又有“啞鈴型”的均衡配置，即高分紅價值股和成長型股票的配置“對半開”，這帶來的好處是市場下行時高分紅價值股表現穩健，市場上行時則可以抓住成長股的機會。這種均衡配置的戰術讓中國平安的平均股票收益在近兩年市場大幅下行時能夠平均超越滬深300全收益指數兩位數以上。

逆勢加倉

進一步引導中長期資金入市是去年資本市場政策層面的一大重點，險資作為其中之一被寄予厚望。

對此，鄧斌回應稱，在上述“啞鈴型”均衡配置策略的基礎上，中國平安其實近期一直在逆勢加倉。

“我們的戰略定力很強，但是有一個戰術區間，會跟著市場的情況去做。2023年市場在下行的情況下我們是逆勢加倉的。包括今年年初，我們也是積極地響應國家號召入市、加倉。”鄧斌表示。

從2023年末中國平安的大類資產配置情況來看，股票和權益型基金在投資資產中的占比為9.3%，較2022年末的8.7%提升0.6個百分點。

在鄧斌看來，逆勢加倉就是為未來將要到來的市場反彈做準備。“兩岸猿聲啼不住，輕舟將過萬重山。”鄧斌略改了李白的這句詩來形容中國經濟的前景，“我們認為中國經濟正在經歷觸底回升，股市已經開始反應了。經歷了2022年、2023年權益市場下行，我認為我們會迎來一個上漲的2024。”

基于這樣的預判，鄧斌表示，中國平安只需跟隨市場趨勢和國家政策指引的方向，一方面在成長股配置中更偏重國家政策推動的新質生產力有關的板塊配置以及與環保、智能化有關的產業配置，在不確定性中抓住確定性發展的一些行業；另一方面，維持近兩年來加大對分紅型價值股配置的策略，抓住確定的現金流。“部分央企、國企股票有巨大的價值潛力，它們的PB很低，股息率高且穩定，現金流非常強勁，底層的業務也是非常穩健的，所以這些企業股票都是我們非常有興趣的投資標的，我們會繼續加大這方面的配置。”鄧斌說。

壓降不動產

近期不動產投資備受各界關注。對第一財經提出的相關問題，鄧斌回應稱中國平安從三年前就開始壓降不動產投資敞口。

年報數據顯示，截至2023年12月31日，中國平安保險資金投資組合中不動產投資余額為2039.87億元，在總投資資產中占比4.3%，較2022年末下降0.4個百分點。該類投資以物權投資為主（包含直接投資及以項目公司股權形式投資的持有型物業），采用成本法計量，在不動產投資中占比78.4%，主要投向優質商業辦公、物流地產、產業園、長租公寓等收租型物業，以匹配負債久期，歷史業績穩定；此外，債權投資占比17.3%，其他股權投資占比4.3%。

鄧斌表示，中國平安險資目前的不動產配置中大部分（約1600億元）是物權投資，這部分物業空置率低，租金收益率也令人滿意。“這些不動產歷史上的IRR（內含收益率）是完全符合我們投資收益假設的，我們還是很滿意的。”鄧斌說。

同時，鄧斌也提出，隨著不動產行業的發展，需要用新的眼光看待。“我們現在看到的不動產，住宅方面有長租公寓；商業不動產方面有物流園區、商業綜合體。”

據鄧斌介紹，中國平安目前正在重點配置長租公寓，他認為長租公寓符合年輕人的生活方式，同時也是國家政策的鼓勵方向。另外，中國平安也在積極配置互聯網數據中心。“我把互聯網數據中心叫做新一代的不動產，未來大量的生產力都產生于大數據算力方面。這些都體現了不動產配置的多元化，不再局限于辦公樓等舊概念的不動產。”