基金公司或?qū)⒓哟髮τ诠淌?、資產(chǎn)配置型、ETF等產(chǎn)品的重視程度，與此同時進一步尋求業(yè)務(wù)的多元化(如基金投顧、養(yǎng)老金融服務(wù)、公募REITs、國際化拓展等)。

4月19日，證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規(guī)定》(簡稱《規(guī)定》)，自7月1日起正式實施。《規(guī)定》深入貫徹落實新“國九條”，圍繞“1+N”政策文件“穩(wěn)步降低公募基金行業(yè)綜合費率”部署。

本輪公募基金行業(yè)三階段費率改革于2023年7月正式開啟，目前主動權(quán)益基金管理費率及托管費率已有序調(diào)降、首批浮動費率試點產(chǎn)品穩(wěn)步推出，標志著第一階段改革成效顯著；本次《規(guī)定》的發(fā)布標志著公募基金行業(yè)費改第二階段舉措正式落地，行業(yè)綜合費率水平繼續(xù)穩(wěn)步下降；同時第三階段規(guī)范基金銷售環(huán)節(jié)收費及其他配套改革措施正在穩(wěn)步推進中。

《規(guī)定》共19條，主要圍繞調(diào)降交易傭金費率、分配比例上限、券商及基金公司合規(guī)內(nèi)控、基金公司信息披露四個方面做出要求：

1)明確證券交易傭金費率水平。被動股票型基金的股票交易傭金費率不得超過市場平均股票交易傭金費率、且不得通過交易傭金支付研究服務(wù)/流動性服務(wù)等其他費用，其他類型基金通過交易傭金支付研究服務(wù)費用的、費率不得超過市場平均費率的兩倍；同時明確平均傭金費率水平發(fā)布機制。

2)降低證券交易傭金分配比例上限。一家基金管理人通過一家券商進行證券交易的年傭金總額比例上限由30%調(diào)降至15%，但有三種例外情形：權(quán)益型基金規(guī)模不足10億元的基金公司分配比例上限維持30%；基金公司采用券商交易模式(即“券結(jié)”)的基金不受上述比例限制；基金公司新增租用交易單元模式交易的，對應(yīng)產(chǎn)品的傭金比例應(yīng)自第二年起滿足規(guī)定。

3)強化基金管理人、證券公司內(nèi)部制度要求。對基金公司而言，嚴禁將交易傭金與基金銷售及保有規(guī)模掛鉤，嚴禁利用交易傭金與證券公司進行利益交換、向第三方轉(zhuǎn)移支付費用(即“軟傭”，包括外部專家咨詢、金融終端、研報平臺、數(shù)據(jù)庫等)等；對券商而言，嚴禁將基金證券交易量及傭金直接或間接作為銷售部門考核指標；與此同時壓實基金托管人職責(zé)。

4)明確基金管理人層面信息披露內(nèi)容和要求。新增基金管理人層面整體交易傭金費率水平和分配情況披露要求，披露模板由基金業(yè)協(xié)會另行發(fā)布。

傭金制度改革，對于買賣方競爭格局、業(yè)務(wù)布局等方面均有深遠影響，同時有助于降低投資者基金投資成本、增強其獲得感，引導(dǎo)證券基金經(jīng)營機構(gòu)端正經(jīng)營理念，促進形成良好發(fā)展業(yè)態(tài)、助力高質(zhì)量發(fā)展。

1)對于基金投資者而言，有助于降低其交易成本，維護投資者權(quán)益。我們測算交易傭金費率將下降~40%，對應(yīng)年化讓利投資者逾60億元。

在整體降傭降費的背景下，投資者所承擔的公募基金管理費、托管費、證券交易傭金以及銷售環(huán)節(jié)等成本均有所下降，而監(jiān)管引導(dǎo)基金公司及券商提升投研能力有助于提升公募基金的長期業(yè)績表現(xiàn)，同時在券商財富管理業(yè)務(wù)從賣方代銷向買方投顧轉(zhuǎn)型過程中，投資者有望獲得更多的獲得感和費后回報。

2)對于公募機構(gòu)而言，有助于回歸“受人之托、代人理財”業(yè)務(wù)本源、回歸高質(zhì)量發(fā)展。

我們認為，《規(guī)定》有利于推動公募基金行業(yè)進一步端正經(jīng)營理念，回歸資管業(yè)務(wù)本源，聚焦投研能力建設(shè)，關(guān)注投資者服務(wù)和回報，提升投資者長期收益。就競爭格局而言，頭部基金公司具備更強的規(guī)模體量和盈利能力，可內(nèi)部自行承擔更高的渠道、第三方服務(wù)(如金融終端、專家咨詢等)支出；而中小基金公司自身盈利能力相對較弱，在總體購買力下降過程中或?qū)p少對于渠道及投研等各方面的投入，相較頭部公司的競爭力或?qū)⑦M一步降低，長期來看行業(yè)分化有望加劇。

往前看，結(jié)合此前第一階段基金降費的實施，過往作為盈利重要支撐的主動權(quán)益類產(chǎn)品的投入產(chǎn)出性價比有所下降，基金公司或?qū)⒓哟髮τ诠淌?、資產(chǎn)配置型、ETF等產(chǎn)品的重視程度，與此同時進一步尋求業(yè)務(wù)的多元化(如基金投顧、養(yǎng)老金融服務(wù)、公募REITs、國際化拓展等)。

3)對于券商而言，有助于踐行專業(yè)化、特色化、差異化發(fā)展，助力財富管理轉(zhuǎn)型。

我們認為，《規(guī)定》有助于推動券商進一步加強證券交易、研究等服務(wù)能力建設(shè)，專注提升研究深度和服務(wù)質(zhì)量，以更好的專業(yè)服務(wù)獲取客戶的信賴。

就競爭格局而言，短期而言，我們認為將研究業(yè)務(wù)定位于核心業(yè)務(wù)或盈利中心、公募分倉傭金排名靠前的中型特色券商或在降本增效的同時、加大投研份額的爭奪力度，驅(qū)動行業(yè)洗牌更加劇烈；而對于客群多元化、業(yè)務(wù)綜合化的大型券商而言，研究兼顧對外輸出及對內(nèi)賦能的職能，或?qū)ρ芯繕I(yè)務(wù)保持戰(zhàn)略性投入。

長期而言，我們認為伴隨著部分券商對于研究業(yè)務(wù)定位的調(diào)整、以及部分中小型機構(gòu)的逐步退出，行業(yè)供給側(cè)改革之下集中度將明顯提升。

往前看，在基金公司整體對外部服務(wù)的購買力下降背景下，券商可以通過全方位綜合服務(wù)為客戶提供更多價值、構(gòu)筑真正意義上的護城河并實現(xiàn)自身份額的增長：一方面，券商可通過拓展覆蓋市場(如國際化/北交所)、品類(如REITs)、主題(如ESG)等方式拓寬研究廣度和深度，打造差異化投研服務(wù)；另一方面，券商可協(xié)同財富管理、IT等部門，為基金公司提供綜合金融服務(wù)，如：券結(jié)模式不僅可豁免傭金分配比例上限規(guī)定，亦可撬動投研、代銷、托管、結(jié)算、融券等一體化服務(wù)，有助于券商延伸公募產(chǎn)業(yè)鏈條、增厚綜合服務(wù)收益；此外，頭部券商財富管理及賣方投研數(shù)字化亦有望迎來發(fā)展機遇。

風(fēng)險：市場波動風(fēng)險，監(jiān)管政策不確定性，市場競爭加劇。

本文作者：姚澤宇、蒲寒等，本文來源：中金點睛，原文標題：《中金|公募降傭落地：以投資者為本、靠投研能力取勝》。

姚澤宇SAC執(zhí)證編號：S0080518090001SFCCERef：BIJ003

蒲寒SAC執(zhí)證編號：S0080517100003SFCCERef：BNR210