中信證券研報(bào)指出，1月30日債券市場(chǎng)大漲，10年國(guó)債利率創(chuàng)新低。往后看，貨幣政策寬松未出盡，后續(xù)2月LPR降息幅度可能超預(yù)期，也不排除超預(yù)期下調(diào)MLF利率，進(jìn)而引發(fā)利率水平系統(tǒng)性下移預(yù)期的可能性，止盈盤可能不會(huì)輕易離場(chǎng)。而在信貸合理增長(zhǎng)、均衡投放的要求下，考慮城投化債的大背景以及房地產(chǎn)需求難以明顯改善、居民加杠桿需求不足的環(huán)境，即便部分月份可能出現(xiàn)政府債券集中供給的情況，但資產(chǎn)荒的格局或仍然難以見到扭轉(zhuǎn)，長(zhǎng)期看利率繼續(xù)下行難以扭轉(zhuǎn)。但面臨春節(jié)及兩會(huì)臨近時(shí)點(diǎn)，也需要留意政策預(yù)期變動(dòng)、短期流動(dòng)性變化及擁擠交易的風(fēng)險(xiǎn)。

全文如下

債市啟明｜10年國(guó)債利率創(chuàng)新低之后怎么走？

近期債市行情演繹較快，昨日利率下破歷史低位。往后看，后續(xù)2月LPR降息幅度可能超預(yù)期，也不排除超預(yù)期下調(diào)MLF利率的可能性，貨幣政策寬松未出盡，止盈盤可能不會(huì)輕易離場(chǎng)。資產(chǎn)荒的格局仍然難以見到扭轉(zhuǎn)，長(zhǎng)期看利率繼續(xù)下行難以扭轉(zhuǎn)。但面臨春節(jié)及兩會(huì)臨近時(shí)點(diǎn)，也需要留意政策預(yù)期變動(dòng)、短期流動(dòng)性變化及擁擠交易的風(fēng)險(xiǎn)。

▍當(dāng)前10年及以上期限國(guó)債利率創(chuàng)下了歷史低點(diǎn)。

1月30日債券市場(chǎng)大漲，10年國(guó)債利率創(chuàng)新低。實(shí)際上這一輪利率下行行情自2023年11月末起，基本面偏弱、資金面轉(zhuǎn)松、財(cái)政等寬信用政策預(yù)期轉(zhuǎn)淡、風(fēng)險(xiǎn)偏好降低、配置力量搶跑等等因素形成共振，加速利率下行行情的演繹，推動(dòng)了利率的持續(xù)下行。

▍貨幣政策寬松未出盡，后續(xù)2月降息可能超預(yù)期。

其一，考慮2023年8月MLF降息15bps而1年LPR僅僅下調(diào)10bps、5年以上LPR沒(méi)有調(diào)整，疊加2023年12月商業(yè)銀行各期限存款利率下調(diào)超10bps、1月支農(nóng)支小再貸款及再貼現(xiàn)利率下調(diào)25bps、2月降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)降低銀行負(fù)債成本，實(shí)際上2月1年期LPR下調(diào)已經(jīng)積攢了10bps的額度；其二，近期政策層面對(duì)穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)信心的關(guān)注度有所提高，超預(yù)期降準(zhǔn)也釋放出維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定的意圖，因而1年LPR有可能超預(yù)期下調(diào)，5年以上LPR也有可能下調(diào)以支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，同時(shí)我們也不排除超預(yù)期下調(diào)MLF利率的可能性。LPR利率下調(diào)可能進(jìn)一步引發(fā)存款利率再度下調(diào)，進(jìn)而引發(fā)利率水平系統(tǒng)性下移的預(yù)期。

▍資產(chǎn)荒格局未改，配置盤或仍然有配債空間。

從配置的角度看，2024年初確實(shí)存在一定程度的“資產(chǎn)荒”——信貸投放節(jié)奏要求平穩(wěn)均衡、傳統(tǒng)高息優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)（城投等）受制于地產(chǎn)政府化債而難以放量、地方債提前發(fā)行的安排也并不積極，原本在年初的配置力量在2023年年底提前配置節(jié)奏，尤其長(zhǎng)端和超長(zhǎng)端利率品種配置力量大增。資產(chǎn)荒的格局或仍然難以見到扭轉(zhuǎn)。而在信貸需求偏弱、信用派生不暢的情況下，貸款、信用債等利率持續(xù)下降的趨勢(shì)仍難見拐點(diǎn)，長(zhǎng)久期利率債作為當(dāng)前的高息資產(chǎn)需求仍然較強(qiáng)，長(zhǎng)期看利率繼續(xù)下行難以扭轉(zhuǎn)。

▍持券過(guò)節(jié)還需要關(guān)注什么？

春節(jié)前后債市潛在的影響因素主要體現(xiàn)在貨幣政策預(yù)期、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好、通脹預(yù)期等方面。短期經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)難超市場(chǎng)預(yù)期，債券仍然處于基本面順風(fēng)環(huán)境。但兩會(huì)臨近，需關(guān)注政策預(yù)期變化。而近期資金面流動(dòng)性分層仍然較為顯著，也需留一份警惕。此外，當(dāng)前期限利差較窄，長(zhǎng)端和超長(zhǎng)端利率存在一定程度的擁擠交易風(fēng)險(xiǎn)。

▍結(jié)論：

1月30日債券市場(chǎng)大漲，10年國(guó)債利率創(chuàng)新低。往后看，貨幣政策寬松未出盡，后續(xù)2月LPR降息幅度可能超預(yù)期，也不排除超預(yù)期下調(diào)MLF利率，進(jìn)而引發(fā)利率水平系統(tǒng)性下移預(yù)期的可能性，止盈盤可能不會(huì)輕易離場(chǎng)。而在信貸合理增長(zhǎng)、均衡投放的要求下，考慮城投化債的大背景以及房地產(chǎn)需求難以明顯改善、居民加杠桿需求不足的環(huán)境，即便部分月份可能出現(xiàn)政府債券集中供給的情況，但資產(chǎn)荒的格局或仍然難以見到扭轉(zhuǎn)，長(zhǎng)期看利率繼續(xù)下行難以扭轉(zhuǎn)。但面臨春節(jié)及兩會(huì)臨近時(shí)點(diǎn)，也需要留意政策預(yù)期變動(dòng)、短期流動(dòng)性變化及擁擠交易的風(fēng)險(xiǎn)。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

貨幣政策操作超預(yù)期，流動(dòng)性市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期。