中信證券研報表示，2024年以來，存款市場在總量增速下滑的背景下，結構方面亦表現出“零售穩，對公弱”、“大行穩，小行弱”的特點，對應了近期產業景氣和信貸投放的局部差異。板塊投資而言，受重定價等因素的影響，預計銀行一季度業績為全年中的相對低點，靜待業績轉暖的同時，可關注市場對紅利品種的配置需求。個股可關注三條遞進主線：1）防御標的，主要是大型銀行，核心在于分紅收益率帶來的高確定性回報以及低風險資產邏輯下的估值修復，底部左側邏輯；2）彈性標的，核心在于經濟修復的彈性會帶來顯著的估值修復空間，底部右側邏輯；3）長期標的，核心關注可持續內生性商業模型會帶來的估值溢價，公司預計公司基本面將在2024年下半年開始恢復。

全文如下

銀行｜如何理解2024年的存款市場？

2024年以來，存款市場在總量增速下滑的背景下，結構方面亦表現出“零售穩，對公弱”、“大行穩，小行弱”的特點，對應了近期產業景氣和信貸投放的局部差異。展望而言，價的方面，我們預計年內存款掛牌利率存在1-2次調整的空間，二季度末或為合適的時間窗口；量的方面，基數因素消退后，存款增長有望企穩，重點關注對公存款的修復改善情況。

▍Q1：2024年存款市場增長情況如何？

今年以來，存款增長延續23Q1以來的增速下滑勢頭，一季度一般存款同比少增較為明顯。根據中國人民銀行公布數據（下同），自2023年4月以來，全社會人民幣各項存款的余額增速由12.7%持續走低至今年3月末的7.9%，增速下行較為明顯。今年一季度，人民幣各項存款增長10.6萬億元，同比少增4.1萬億元，主要是由居民存款和企業存款組成的一般存款同比少增近4.2萬億元。總體來看，存款同比少增主要原因兩方面原因，一方面是社融和信貸同比增長的放緩，使得存款派生作用有所收斂，另一方面23Q4債券和理財市場波動帶來了22Q4-23Q1期間存款增長的高基數。

▍Q2：今年存款品種的增長結構如何？

一季度情況看，居民存款絕對增量尚可，企業存款增長偏弱成為拖累存款的主要原因。前三個月，全社會居民存款增量8.6萬億元，雖較上年同期9.9萬億元的高基數有所少增，但較2020-2022年同期均值7.0萬億元，仍實現較好的多增。同期，企業存款僅增長2225億元，為過去5年同期表現的最弱水平。分析來看，今年以來對公存款增長偏弱的背后，對公貸款（前3月凈投放量高于2020-22年均值）和財政因素（前3月財政存款較往年同期亦有所少增，反映財政凈投放力度尚可）并非主導原因。我們判斷主要源于：1）商品房銷售的同比降幅再度走擴，進而使居民存款向對公存款轉化偏弱；2）化債工作推進，部分重點省份融資平臺的融資投資與資金留存面臨收斂；3）防止資金空轉方向下，過往少部分企業存在的局部套利行為或受到實質約束。

▍Q3：當前存款定期化情況是否有所好轉？

居民存款定期化趨勢有所緩解，但企業活期存款沉淀仍然處于較弱水平。1）居民活期增長回暖，3月末居民活期存款同比增速4.6%，比上年末提高2.9pcts，改善幅度高于同期全部居民存款幅度（-2.1pcts），年初獎金發放以及春節因素帶來階段性的存款“活化”，持續性仍有待觀察后續月份的表現。2）對公活期沉淀不足，3月末企業活期存款同比增速-4.1%，比上年末下降1.7pcts，與對公活期存款同比負增相對應的是同期M1增速仍然處于1.1%的歷史較低水平，我們認為房企部門流動性偏緊的狀況以及城投部門在化債過程中流動性收緊的情況，或為對公活期收斂的最主要原因

▍Q4：今年以來不同類型銀行存款增長是否存在差異？

2024年以來的情況看，大行存款增長穩健，中小銀行存款增長吃緊，主要是對公存款受限較為明顯。1）大型銀行存款增長平穩。今年一季度，大型銀行各項存款增量8.4萬億元（同比略少增7000億元），增量水平仍為歷史同期次高水平。非銀存款為主要同比多增來源，年初以來理財產品的增長恢復，或一定程度帶來了大型銀行一般存款轉非銀存款的表現。2）中小型銀行增存壓力偏大。一季度中小型銀行各項存款增量4.0萬億元（同比少增近3萬億元），企業存款顯著負增長為主因（凈下降777億元）。分析來看，一方面今年以來對公信貸投放仍然集中于大企業、大項目領域，而傳統中小銀行聚焦的民營和地產鏈領域投放不足，因而存款派生有限；另一方面，去年以來中型銀行資產增速普遍下行，部分股份行亦借此機會優化存款結構，特別是壓降對公高息品種。

▍Q5：今年年內，存款利率定價是否有再次調整的可能？

我們預計2024年年內存款利率仍有1-2次調整的空間，時間窗口而言二季度末存在調整的可能。自22M4自律機制建立“存款利率市場化調整機制”以來，大型銀行分別于22M9、23M6、23M9和23M12（均為季末月）四度調整掛牌利率，其中5年/3年期定存利率下調75bps/80bps，1年期定存利率下調30bps。但是，同期全國性銀行存款付息率在2022/23年仍有6bps/7bps的上行，一方面源于存款定期化因素，另一方面也與對公存款的定價剛性有關（2023年，對公活期和定期存款付息率分別上行9bp/1bp）。伴隨LPR利率和國債收益率的進一步下行，我們判斷年內存款掛牌利率仍有1-2次的調整空間，時間窗口而言二季度末存在調整可能。經歷前期存款利率曲線“扁平化”以后，下階段建議重點關注中短期限定期存款和活期存款的調整可能。

▍Q6：2024年，存款市場監管如何展望？

我們預計對高息攬儲的產品和行為約束仍為監管重點。四季度貨幣政策執行報告繼續強調“繼續推進存款利率市場化帶動整體利率水平下行”，我們預計高息攬儲行為的約束仍是當前貨幣和監管當局的重點工作。過往情況看，除手工補息來變相進行高息攬存外，部分經營管理偏粗放的銀行分支機構亦有通過其他補貼模式來變相抬高付息，包括業務費用貼補、貸款定價貼補等模式。近期市場利率定價機制強化對于手工補息高息攬儲的管理要求后，我們預計年內也有可能進一步對其他的變相攬儲模式進行強化監管，從而降低存款吸收的隱性成本，同時協議存款和部分創新品種的監管或存在進一步約束的空間。

▍風險因素：

宏觀經濟增速大幅下行；銀行資產質量超預期惡化；監管與行業政策超預期變化；區域經濟景氣不及預期；各公司戰略推進不及預期。

▍投資策略：關注風格因素，靜待業績轉暖。

2024年以來，存款市場在總量增速下滑的背景下，結構方面亦表現出“零售穩，對公弱”、“大行穩，小行弱”的特點，對應了近期產業景氣和信貸投放的局部差異。板塊投資而言，受重定價等因素的影響，預計銀行一季度業績為全年中的相對低點，靜待業績轉暖的同時，可關注市場對紅利品種的配置需求。

個股可關注三條遞進主線：1）防御標的，主要是大型銀行，核心在于分紅收益率帶來的高確定性回報以及低風險資產邏輯下的估值修復，底部左側邏輯；2）彈性標的，核心在于經濟修復的彈性會帶來顯著的估值修復空間，底部右側邏輯；3）長期標的，核心關注可持續內生性商業模型會帶來的估值溢價，我們預計公司基本面將在2024年下半年開始恢復。