近日，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)已不再接收新增的DMA（DirectMarketAccess）策略產(chǎn)品備案，還要求私募基金承諾做到“三個(gè)不新增”：不新增合約、不新增投資人、不新增募集規(guī)模。

華南一家券商機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)人士證實(shí)了該消息，并向券商中國(guó)記者表示：目前正在逐步清理此類到期產(chǎn)品，非私募管理人自營(yíng)的資金（即向個(gè)人投資者募集的資金）也在退出，相比高峰時(shí)期規(guī)模估計(jì)已砍了一半，但對(duì)存量業(yè)務(wù)的杠桿要求還是按照此前約定執(zhí)行。

經(jīng)歷了微盤股踩踏和監(jiān)管收緊，DMA量化業(yè)務(wù)規(guī)模正在迅速萎縮，該策略曾經(jīng)倍受私募管理人和投資者追捧，也一度為券商自營(yíng)帶來(lái)十分可觀的利差收入。隨著DMA業(yè)務(wù)縮量，部分券商衍生品業(yè)務(wù)和量化私募逐漸回歸傳統(tǒng)中性策略。

DMA策略業(yè)務(wù)正在清退

日前，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)不再接收DMA策略的新增產(chǎn)品備案，還要求量化私募基金承諾在DMA策略產(chǎn)品做到“三個(gè)不新增”：一是不新增新的合約，即涉及到DMA策略的收益互換到期后不再展期；二是不新增投資人，即過(guò)往未投資過(guò)DMA產(chǎn)品的投資人，不允許向其出售DMA產(chǎn)品；三是不新增募集規(guī)模，即保持DMA策略存量規(guī)模不變，不再新增。

華南一家券商機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)人士證實(shí)了該消息。DMA收益互換業(yè)務(wù)券商很少向個(gè)人投資者推薦，最早還是與私募機(jī)構(gòu)自營(yíng)產(chǎn)品合作，但去年市場(chǎng)表現(xiàn)對(duì)多頭策略不利，而DMA有量化對(duì)沖手段，當(dāng)時(shí)微盤股的超額收益勝率更大，加上杠桿最高可以達(dá)到1:4，收益率一度非常誘人，吸引了很多投資者扎堆DMA策略的量化私募產(chǎn)品。

券商中國(guó)記者獲悉，目前正在逐步清理DMA策略到期產(chǎn)品，而且非私募管理人自營(yíng)的資金也在清退，即使介入較晚的投資者也不得不退出了，但對(duì)存量業(yè)務(wù)的杠桿要求還是按照此前約定執(zhí)行。

“現(xiàn)在不能再新增，只有存量產(chǎn)品了，規(guī)模相比高峰時(shí)期估計(jì)砍了一半。”上述人士向券商中國(guó)記者表示，過(guò)去DMA策略多頭和空頭實(shí)際上并不完全對(duì)沖，最后暴露了風(fēng)險(xiǎn)敞口，以后私募量化產(chǎn)品可能大概率回歸傳統(tǒng)中性策略。

券商非方向性自營(yíng)收入豐厚

DMA本質(zhì)上是一種收益互換，私募管理人通過(guò)和券商合作，交納保證金之后獲得融資加杠桿，并借用券商自營(yíng)席位進(jìn)行交易，杠桿通常在2—4倍。該策略曾經(jīng)倍受私募管理人和投資者追捧，也一度為券商自營(yíng)帶來(lái)十分可觀的利差收入，融資利率大概在3.8%左右。

一家頭部券商資深自營(yíng)人士告訴券商中國(guó)記者：“券商自營(yíng)的資金成本可能就2.8%，跟量化私募合作DMA策略的融資利率是3.8%左右，最早利率可以達(dá)到或超過(guò)4%，后來(lái)競(jìng)爭(zhēng)激烈下降了，目前普遍不到4%。”

如此算下來(lái)，該業(yè)務(wù)不僅可以為券商帶來(lái)交易傭金和手續(xù)費(fèi)，還能帶來(lái)幾乎無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的利差收入，比如規(guī)模100億元就能賺1個(gè)百分點(diǎn)的利差，即1個(gè)億。因此這種非方向性的自營(yíng)業(yè)務(wù)，2023年為券商帶來(lái)了十分可觀的收入。即使在A股市場(chǎng)表現(xiàn)欠佳的情況下，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)依然取得了較好的業(yè)績(jī)，部分原因即得益于債券市場(chǎng)的投資收益，部分也得益于這種非方向性業(yè)務(wù)的開展。

不過(guò)，部分券商由于資金成本較高且自有資金有限，很難支持DMA策略業(yè)務(wù)的發(fā)展，尤其是中小券商，交易系統(tǒng)和服務(wù)能力無(wú)法跟上需求，目前DMA業(yè)務(wù)規(guī)模較大的主要是大中型券商。

衍生品業(yè)務(wù)仍是發(fā)展重點(diǎn)

隨著監(jiān)管政策收緊，轉(zhuǎn)融券T+0轉(zhuǎn)為T+1,許多量化策略面臨轉(zhuǎn)變，不管是私募還是券商自營(yíng)，可能會(huì)更多地回購(gòu)傳統(tǒng)中性策略，畢竟股指對(duì)沖仍然是有效的手段。同時(shí)，衍生品業(yè)務(wù)仍是未來(lái)幾年券商的重點(diǎn)發(fā)展方向，尤其是客需型業(yè)務(wù)。

申萬(wàn)宏源證券執(zhí)行委員會(huì)成員李雪峰，曾撰文倡導(dǎo)券商傳統(tǒng)自營(yíng)向“交易型投行”轉(zhuǎn)型，其中就提到建設(shè)交易型投行的核心主要有兩點(diǎn):一是堅(jiān)持本金投資的“非方向、低波動(dòng)、絕對(duì)回報(bào)”，二是確保優(yōu)先做大做強(qiáng)客盤交易業(yè)務(wù)。

過(guò)去，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)的方向性投資（看多或看空）受市場(chǎng)影響波動(dòng)非常大，頭部券商都在盡量平滑業(yè)績(jī)的周期性波動(dòng)，像DMA策略這種合作模式就屬于客需型的非方向性業(yè)務(wù)；但在當(dāng)前規(guī)模收縮的情況下，需要轉(zhuǎn)而大力開拓場(chǎng)外衍生品、做市交易等其他業(yè)務(wù)。

據(jù)李雪峰上述文章所述，在21世紀(jì)之初，高盛的交易部門凈營(yíng)收中客盤交易僅占三到四成。“沃爾克法則”（美國(guó)《多德-弗蘭克法案》中的重要內(nèi)容）出臺(tái)之后，客盤交易業(yè)務(wù)的重要性不斷提升。到2021年，高盛的客盤交易業(yè)務(wù)營(yíng)收占其交易部門的75%，占該公司總營(yíng)收的29%。目前，美國(guó)投行的客盤業(yè)務(wù)占該公司總營(yíng)收比重普遍高于20%，已成為重要的營(yíng)收支柱。